A VOLTE RITORNANO

A quattro anni dalla Grande Crisi tornano le obbligazioni garantite da mutui immobiliari e obbligazioni “junk” (obbligazioni “spazzatura”). Ma la ricerca di rendimenti elevati non giustifica investimenti avventati e non sostenibili. Qualità, selettività, buone informazioni le parole chiave per questi mesi.

Luigi Einaudi è stato un grande intellettuale, un grande economista ministro con De Gasperi, Governatore della Banca d’Italia, Presidente della Repubblica Italiana dal 1948 al 1955. Insomma un grande italiano. E’ celebre la definizione che egli diede del risparmiatore: strano animale con cuore di coniglio, gambe di lepre e memoria di elefante.

Eppure c’è da chiedersi se la definizione che Einaudi fece del risparmiatore sia ancora attuale o se scarsa educazione finanziaria e avidità ne abbiano provocato l’estinzione e favorito lo sviluppo di specie del tutto nuove.

Sembra infatti che l’avidità abbia avuto ragione del cuore di coniglio e delle gambe da lepre, e anche la memoria si sia fatta straordinariamente più corta. Approfittando di avidità e memoria corta di tanti investitori, fantasmi del passato che pensavamo scomparsi per sempre “a volte ritornano”.

Tassi bassi o addirittura negativi in termini reali e le deboli prospettive di rendimento di corporate di buona qualità costituiscono un ambiente decisamente ostile all’investimento obbligazionario. Tornano dunque le obbligazioni garantite da mutui immobiliari, si riaffacciano le cartolarizzazioni di mutui immobiliari rischiosi i cui rendimenti di gran lunga superiori a quelli dei Treasury fanno premio sulla loro pericolosità.

Alle ragioni di natura finanziaria si affiancano motivazioni che hanno più a che fare con la psicologia degli individui. I molti che trovano insoddisfacenti i rendimenti dei titoli governativi o delle società ad elevato rating si mettono alla ricerca di maggiore rendimento nelle obbligazioni (perché “meno rischiose delle azioni“!) e finiscono per lasciarsi irretire dai rendimenti sibaritici senza preoccuparsi troppo della loro sostenibilità.

E’ una sorta di deja vu, un viaggio indietro nel tempo di pochi anni, come se il 2008 non ci fosse mai stato, come se non si fosse imparato nulla da quella lezione i cui disastri si allungano dolorosamente nello scenario di oggi .Secondo il Sole 24 Ore nel corso del 2012 ad oggi sono stati emessi circa 313 miliardi di dollari in obbligazioni “junk”, più del doppio rispetto al 2007. Di questi circa 31 miliardi sono emissioni con il rating più basso (tripla C).

 La corsa alle obbligazioni più speculative è certamente agevolata dal programma quantitativo della Federal Reserve avviato a settembre, che prevede l’acquisto di 40 miliardi di dollari al mese di obbligazioni garantite da mutui. Come in un B-movie  ell’orrore sono tornati anche i titoli che pagano la cedola in natura: sono i Pik Bonds (Pay in kind bonds) che consentono di rimborsare la cedola semestrale con nuove obbligazioni anziché con il denaro. Per l’emittente è un modo semplice per differire, fino alla scadenza, l’obbligo del rimborso, per il prestatore è un modo come un altro per farsi del male aumentando il rischio in modo parossistico.

 “More junk in the junk bond trunk”, altra immondizia nel contenitore dei bond-immondizia; chi mai al mondo accetterebbe simili castelli di carta, ci si potrebbe chiedere. Eppure qualcuno ci deve essere, perché diversamente non si spiegano i circa cinque miliardi di dollari di questi titoli emessi nel solo 2012.

 Quando la piscina si svuota, dice Warren Buffet, ci si accorge di chi non ha il costume. Per quanto difficile sia l’ambiente per l’investitore obbligazionario, esso non è alibi per scelte avventate, per la ricerca della sua sostenibilità. Il 2013 si profila anno difficile per le obbligazioni, la Fed metterà fine al programma QE3, la crescita debole potrebbe inceppare i rimborsi delle società più deboli che pure sono massicciamente ricorse al mercato nel 2012.

Qualora i nodi dovessero venire di nuovo al pettine, e i sottoscrittori di quelle obbligazioni si trovassero di nuovo in difficoltà bisogna ricordare che: la ricerca di rendimento reale non può non essere associata, sempre, alla verifica della sua sostenibilità rendimento a prescindere, senza la contestuale attenzione per decidere bene sono necessarie buone informazioni e questa è una ulteriore difficoltà perché, come dice Peter Bernstein, “l’informazione che hai non è l’informazione che vuoi. L’informazione che vuoi non è l’informazione che ti serve. L’informazione che ti serve non è informazione che puoi avere. L’informazione che puoi avere costa più di quanto tu sia disposto a pagare”.   

I mercati finanziari in questo speciale periodo della storia mettono alla prova tutti, operatori professionali, gestori, risparmiatori. La costruzione di portafogli di successo richiede buone informazioni, qualità, selettività.

Nessuno ha la bacchetta magica, ma ragionandoci un po’ su senza farsi prendere da facili e futili entusiasmi e soprattutto non guardando l’erba del vicino ma in casa propria …. si può fare un buon lavoro.

Un abbraccio Mauri

(fonte dati S&G studi che ringrazio)